工程机械量价齐升 板块龙头盈利稳健值得坚守

近期有内地工程机械厂商上调部分产品终端售价,比如混凝土泵车普遍上调5-10%,中大型挖机上调5%,小型挖机上调幅度在10%。叠加3月信贷及社融反弹,以及对基建投资回暖的预期,最近以三一重工和恒立液压为代表的企业受到市场广泛关注,股价屡创新高。考虑到工程机械行业困境反转已历时近4年,目前有必要探讨近期量价齐升的持续性及板块中长期的投资空间。

理性看待短期量价齐升

实际上短期工程机械的涨价,主要还是短期性的供给缺口扩大。供给方面,由于全球疫情发酵,海外供应链厂家相继减产甚至停产,导致工程机械底盘、发动机等核心进口零部件供应变得紧张,企业采购成本大幅提升。需求方面,由于国内疫情逐步受控,复工进展持续推进。供给低谷叠加销售高峰,工程机械厂家顺势推了一波涨价。

与此同时,3月社会融资规模增量达到2.86万亿,比上年同期多增1.28万亿,加上今年基建对冲会发力,多家机构开始带节奏称工程机械板块仍有很大的投资空间。他们大多立足于长期,基于国产替代、产品出海以及机器人替人等趋势逻辑,得到短期仍可积极看好工程机械板块的结论。从长期来看,以三一重工为代表的工程机械龙头还有一定的成长空间。

首先是来自于国产化率的提升。以挖掘机为例,2009年时整个国产的占比才30%,到目前位置已突破60%,正是国产替代的存在支撑着该周期性行业的持续成长。具体来看,20吨以下的小挖国产化率已高达70%,而中挖不到60%,大挖甚至不足50%。因此合理推断,随着国内主机厂技术水平的提升以及客户的逐步认可,中挖、大挖大概率会复制小挖的发展路径。

其次是来自于国外市场的开拓。既然国产工程机械已经占据国内市场半壁江山,全球化就成为未来突破方向,这个过程依赖于核心零部件的国产化和规模化,进而提升我国产品在国际市场的性价比。仍以挖掘机为例,目前国产挖机在海外市场的占比不足8%,但这几年来每年出口增速都保持在30%以上的高水平,行业或许已进入出口收获期。

再次来自于机器人对人的替代。中国工程机械的使用密度对标美日还有较大的发力空间。通常来说,挖机作业往往是分散化、零散化的,在全球老龄化的大背景下,人工成本持续提升,机械替人趋势难以逆转,国内还处于40人/台的较高水平,所以国内挖机的保有量震荡增长态势不变。

以上三点虽表明工程机械行业的长期空间,但也无法作为短期买入依据;毕竟作为一个周期性行业,如果短周期出现趋势拐点,股价的下行压力恐怕不小。

中期持股或需多些谨慎

到现在为止,工程机械行业的困境反转已经将近4年的时间,从历史经验来看,本轮行业销售峰值很可能是2020年前后。此轮周期上行的最大动力来自于上一轮周期更新需求的持续释放,这个更迭周期一旦衰竭,单靠上述几个要素难以抵消下行压力。

另一方面,对于后续潜在的财政及基建刺激,或许也不应抱有太高的期望。本轮疫情后的经济提振计划,在高度上可能远不如2008年时的“四万亿”;加上地产投资越发谨慎,新增基建方面的工程机械需求,一定程度上又会被萎缩的地产需求抵消。目前来看,在短期供给短缺解决后,量价齐升比较难持续。

在这样的环境下,坚守盈利较为稳健、继续受益行业集中度提升的龙头公司可能是更佳策略。作为工程机械板块的核心龙头,三一重工的各类产品大多都占据了国内市场20%-40%的市场份额,国际化的逻辑也在持续兑现,每年国内近三成挖机出口来自于三一。美中不足的是估值,经过近期快速上涨后,2020年一致预期下的市盈率也达到12-13倍的水平,这一估值已接近接轨全球龙头卡特彼勒,后续进一步修复的空间有限。三一作为市占率最大的行业老大,在行业发展进入平台期后,抵御波动的能力会更强。

恒立液压的成长确定性可能更高,原因在于液压件本身的技术门槛,这决定了竞争环境其实比主机厂还要好。从历史经验来看,2011年至2015年期间,尽管挖掘机销量剧烈下滑,从17.8万台的水平降到5.6万台,但从恒立自身的经营业绩来看,那几年基本是在10亿-12亿之间波动,正是这个壁垒的存在,让公司具备了熨平行业周期波动的能力。目前恒立非标品的收入还在不断增加,相信未来的成长能力比较强,或许这也是市场给予公司如此高估值的原因。■

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